VALUACIÓN DE ACCIONES

Ya estuvimos analizando la estructura general de las acciones. En el Post de hoy vamos a comenzar a estudiar los precios que pagamos por las mismas. Estos análisis son muy importantes, porque, a diferencia de cuando compramos un bono para tenerlo a vencimiento, al comprar una acción no nos arriesgamos solamente a tener un bajo rendimiento, sino a tener pérdidas en nuestras inversiones. Siempre es importante recordar que ninguno de estos medios de valuación son ni objetivos ni exactos y ninguno nos asegura el éxito de nuestra inversión, a la larga, como explicamos en otros Post los “sentimientos” se terminan imponiendo sobre el razonamiento racional al momento de comprar y vender una acción.

LAS GANANCIAS FUTURAS

Como explicamos en el primer post, cuando uno adquiere una acción se hace “dueño”  de una compañía. Warren Buffet, uno de los inversores más exitosos de los últimos 50 años sugiere que al comprar la acción de una gran corporación, uno debería hacer el mismo razonamiento que el que haría al comprar un negocio del barrio que conoce. ¿Cúal es ese razonamiento? Simplemente comparar el precio que vamos a pagar por ese negocio en comparación con las ganancias futuras que esperamos que ese negocio nos vaya a dar. Pensemos por ejemplo en que deseamos comprar un negocio de ropa. Analizando la información que nos provee el vendedor del local, vemos que factura $200.000 por mes, que el costo de esa ropa vendida es de $110.000, que paga unos $5.000 de diversos servicios, $30.000 de gasto por los empleados que trabajan en la tienda y unos $25.000 de otros gastos. La ganancia bruta del negocio es de unos $30.000/mes ó $360.000/año. ¿Qué precio sería el adecuado pagar por este negocio? ¿$100.000 (Precio A)? ¿$1.000.000 (Precio B)? ó ¿$10.000.000 (Precio C)? Podemos hacer algunas  cuentas fáciles:

	% Ganancia Esperada/ año	Años para recuperar la Inversion
Precio A: $100.000	360%	0,28
Precio B: $1.000.000	36%	2,78
Precio C: $10.000.000	3,6%	27,78

¿Qué tasa de ganancia es la correcta? ¿Cuántos años son los adecuados para recuperar el precio que pagamos?

Tampoco acá hay una respuesta clara, todo depende del contexto en el que estemos parados.  Para este negocio por ejemplo, podríamos ver una alternativa de inversión que siempre está disponible para todos, como es la tasa de interés pasiva de un banco (La tasa que el banco paga por el dinero que se le deposita, en Argentina, pensemos en la tasa de un plazo fijo). En nuestro país actualmente se encuentra cercana al 25%. En ese contexto, pagar el precio C ($10.000.000) sería un despropósito, ya que con la misma inversión y en un canal mucho más seguro como es el de depositar el dinero en un banco, podríamos estar obteniendo $2.500.000 al año en vez de los magros $360.000 que obtenemos por comprar el negocio. ¿Y que hay del precio B? Si lo invertimos en el banco obtendríamos solo $250.000 que son menos que los $360.000 de invertir en el negocio. El razonamiento básico sería que es preferible pagar eso por el negocio y obtener mayores ganancias, pero acá entra otro concepto que hablamos en uno de las primeras publicaciones de este Blog, El Riesgo. Esos $110.000 más que gano al año, ¿Valen la pena el riesgo extra que tomo por invertir en el negocio que por invertir en el banco?

No tenemos la respuesta para esto, pero vamos dejando algunos conceptos claros necesarios para la valuación de empresas y por lo tanto de acciones:

11)      Comparar el precio que vamos a ganar con las ganancias futuras. En los mercados bursátiles es muy común encontrar el indicador Price to Earnings (P/E) que es similar al de “años para recuperar la inversión” que mencionamos anteriormente. Este indicador es objetivo cuando se hace sobre los resultados ya publicados por la empresa cotizante, sin embargo, como en todo negocio, no nos importan los ingresos ya pasados sino los futuros que son desconocidos pero estimables por los analistas de bolsa, por lo que el indicador pasa a ser P/E ^E usando el supraíndice (E) para indicar que las ganancias (Earnings) serán estimadas.

22)      Comparar entre empresas. De nada nos sirve saber si el P/E es de 2, 10 ó 20 si no tenemos con que compararlo. Entonces este indicador gana su potencial cuando podemos compararlo con el mismo indicador de otras empresas. Así, un P/E por debajo del promedio indicará que el precio de esa empresa es bajo y viceversa al ver un P/E alto. Sin embargo, vale la pena mencionar que los índices como el P/E solo sirven para comparar entre empresas del mismo rubro. De nada sirve analizar que está barato el P/E de un banco al compararlo con el de una petrolera.

33)      Valuar los Riesgos. Esta tarea es muy complicada y depende en gran grado de la propensión al riesgo de cada inversor. Lo recomendable para este proceso es tener siempre presente la tasa de interés libre de riesgo, esto quiere decir cual es el rendimiento de una inversión sin riesgo alguno.  Dicha tasa es teórica, pero para nuestros fines prácticos usaremos la tasa de los bonos del tesoro estadounidense en el caso de inversiones internacionales (aprox 0,40% para un año) o la de plazo fijo en Argentina para inversiones en pesos (BADLAR aprox 25%). Siempre debemos tener en cuenta estos valores para analizar cuanto rendimiento por encima de estas tasas nos darán las inversiones que realizamos que implican cantidades mayores de riesgo.

EL VALOR CONTABLE

                También para comparar empresas del mismo rubro, muchas veces nos es importante analizar el precio que pagaremos en relación al valor contable de la participación que estamos comprando. Como comentamos en el post anterior, normalmente una empresa posee un valor mayor que el que su contabilidad nos muestra por todos esos valores intangibles que la contabilidad no puede valuar. El ya ser parte del negocio y conocerlo son desde el vamos, valores importantes que una empresa tiene y no se reflejan en contabilidad alguna. Sin embargo la mayor ventaja de este indicador es que nos permite “relativizar” el precio del papel. ¿Qué significa esto? Las diferentes empresas cotizan a diversos precios, incluso si son del mismo sector y ningún sentido tiene comparar los $27 a los que cotiza la acción de Banco Macro (BMA) con los $13 a los que cotiza la acción de Galicia (GGAL).

A lo largo de la vida de la acción las empresas ordenan hacer “Splits” (que por cada acción que se tiene se pasen a tener, por ejemplo 2, lo cual hace automáticamente valgan la mitad) o “Reverse Splits” solo en la búsqueda de generar precios que faciliten la compra y venta de las acciones. Es por esto que esos valores de $27, $13 o $500 no tienen ningún sentido en cuanto a la valuación de la empresa y su comparación con el resto. Ahí es cuando el indicador “Price to Book Value” adquiere su significado, permitiéndonos ahora ver cuán por encima de su valor contable cotiza cada empresa.  Ese se transforma en un indicador útil para ver porque el valor que el mercado le da a cada empresa pero también nos da el dato de que si consideramos que ambas empresas son muy similares, entonces la que tenga un menor P/BV nos va a indicar que se encuentra “barata”.

CONCLUSIONES Y EJEMPLOS EN EL MERCADO ARGENTINO

Vamos a ejemplificar como usamos estos indicadores en el sector bancario y en el mercado local:

En nuestro panel líder de acciones tenemos 3 bancos cotizantes, Banco Macro (BMA), Banco Francés (FRAN) y el grupo financiero Galicia (GGAL). Los dos primeros cotizan con ratios de P/E similares (4,3) mientras que el último cotiza con un P/E de 6,5. Uno podría entender por esto que hay una ventaja en GGAL como empresa frente a los otros bancos Argentinos. Si por el contrario, creemos que la operatoria de los otros bancos es similar a la del grupo financiero, en ese caso deberíamos vender las acciones de GGAL (que se encuentran caras relativamente) y comprar de BMA y FRAN (que se encuentran baratas) hasta que todos los P/E estén en valores similares.

Pero también quiero poner la atención en como estos indicadores son muy útiles para ver oportunidades de inversión. Hemos insistido en distintas publicaciones como el supuesto “mal momento” que vive la Argentina es en realidad una gran oportunidad de inversión. Los bancos argentinos se encuentran en muy buenos momentos y en toda la década han generado importantes ganancias que aún no se han capitalizado en el precio de sus acciones. Esto lo podemos ver en como los indicadores de P/E son muy bajos al compararlos con los de un banco Brasilero (ITAU: 9,66) y aún más con bancos de EE.UU. y México (Bank of America: 19,21; Banorte: 18,04). Como podemos ver para que los bancos Argentinos operen a el 50% del valor de un banco norteamericano, los precios de FRAN y BMA deberían más que duplicarse, mientras que los de GGAL deberían aumentar en más de un 50%. En un contexto de leve mejora del país, los bancos también podrían incrementar sus ganancias haciendo que los efectos de la “normalización” sean aún mayores y se expresen generando grandes rendimientos en la inversión en acciones de estos bancos. Aunque como siempre aclaramos, esto es renta variable y nada nos asegura, que GGAL en realidad se encuentre inflado y para volver a P/E como los de BMA y FRAN pierda el 50% de su valor…